Optimism bland aktieinvesterarna

OMX30 är +19% sedan botten för en knapp månad sedan och -8% jämfört med för ett år sedan.

Aktiekurser är ju framåtriktade (värdet av ett bolag är ju ”summan av alla framtida fria kassaflöden diskonterade till ett nuvärde”) så aktiemarknaden ser framtiden som mer positiv nu än sommaren 2016 efter en nedgång i världsekonomin och Brexit-omröstningen.  

Samma siffror för S&P500 är +30% (!) sedan botten och är oförändrad jämfört med för ett år sedan. Bara natten mellan torsdag och fredag så gick börserna upp 3% på ett ryckte om ett vaccin som företaget någon timme senare dementerade men börserna låg kvar på +3%.

Detta samtidigt som de ekonomiska utfallen för första kvartalet börjar komma in och i princip alla är sämre än de katastrofala prognoserna som ekonomer och investerare gjort, i många fall så är det sämre än 2008, sämsta sedan 1929 eller sämsta någonsin.

Nedan antal nya arbetslösa per vecka i USA, bild 1 inzoomat till senaste året och bild 2 sedan 2006. Från ett par hundra tusen till miljontals nya arbetslösa per vecka. All data ser ut på samma sätt; extrema nergångar i bilförsäljning, resturangbesök, flygresor, klädförsäljning o.s.v i alla världens länder.

Aldrig i historien så har alla världens ekonomier stannat upp så kraftigt samtidigt.

Bland de stora investerarna, bankerna och ekonomiska kommentatorer så har det har skett en tydlig omsvängning den senaste veckan, de allra flesta har övergett tanken på en V-formad återgång i ekonomin, dvs en snabb återgång under andra halvan av 2020 så att ekonomin är tillbaka på tidigare nivåer 2021. Den vanligaste kommentaren är att ingen vet hur länge det kommer att vara, vad de ekonomiska konsekvenserna blir och när eller om ”allt” blir som vanligt.

Där finns många förklaringar till att börsen går upp:

• många var korta aktiemarknaden och behöver täcka sina positioner när det började gå upp
• om-balanseringar av flera av världens största portföljer (privata, pensioner, stater) som har regler som t.ex. 60% obligationer/40% aktier. Värdet på obligationerna gick upp i q1 och aktier ner så de behöver då sälja obligationer och köpa aktier för att komma tillbaka till 60/40-portföljen
• Nya pensions- och sparpengar fortsätter att komma in på aktiemarknaden
• FOMO & BTFD – Fear of missing out och Buy the fucking dip – har fungerat sedan 2008
• TINA – There is no alternative
• Och som vanligt, de systematiska handlarna börjar öka aktieköpen då trenden är upp, volatiliteten på väg ner och gott om likviditet

Alla världens viktiga räntor förutom den amerikanska långa räntan är 0% eller negativa. De senaste dagarna så har även de amerikanska långa räntorna börjat gå ner efter några veckors berg-och-dalbana och många gissar att de är på väg mot 0% de också, idag ligger den 10-åriga räntan på 0,6%, ner drygt 1% sedan årsskiftet. Så obligationsmarknaden har en väldigt dyster syn på framtiden, ingen tillväxt eller inflation utan ser motsatsen.

Credit spreadarna för High yield (= junk bonds) gick från 3,6% till 10% på några dagar men har fallit tillbaka något till 7,5% efter att Federa Reserve börjat stödköpa vissa junk bonds, mer om detta nedan. Om man tittar på de sämsta av junk bonds, de med rating CCC eller lägre så gick spreaden upp från 9,8% till 19,8% på två veckor men har bara fallit tillbaka till 17,2%. Bilden nedan spreaden för CCC eller lägre sedan 2006, långt under senaste kraschen.

En annan viktig ekonomisk indikator är oljepriset och det är nu nere på nivåer som vi inte sett sedan 1987, idag står WTI i $18,5, ner med 70% på ett år, trots intensiva försök från Trump och världens oljeproducenter att ”prata” upp priset den senaste veckan. Förbrukningen av olja låg innan krisen på drygt 100 miljoner fat per dag och gissningarna är att vi idag förbrukar ca 65 miljoner per dag.

Guldet står i all time high i alla valutor utom i dollar där det är några procent kvar till $1.886 från 2011. Guldet är en utmärkt indikator på all typ av stress i finansmarknaderna eller förväntningar om inflation, politiks oro, sjunkande räntor m.m.

Dollarn har stigit med i snitt 5% i värde mot alla världens valutor under 2020 och med förhållandevis stora rörelser upp och ner. Världen är beroende av ett inflöde av dollar och det viktigaste sättet att få tag på dem är ju att exportera råvaror och varor till USA men detta har ju sjunkit dramatiskt de senaste veckorna. För att motverka detta så har Fed satt upp möjligheten för vissa av världens centralbanker att låna dollar av dem och detta har säkert lindrat dollarbristen och hållit tillbaka ökningen av dollarkursen.

Vinstestimaten för S&P500 och Nasdaq fortsätter att justeras ner, bilden nedan från Twitter visar (om jag inte missminner mej) hur ett års-estimaten har sett ut de senaste 30 åren, idag intecknar man ca -15% lägre vinster det närmsta året.

Värderingen med hjälp av P/E-talet av S&P500 baserat på prognostiserade vinster är tillbaka på samma extreme nivå som i februari, högst någonsin.

Tittar man lite närmre på aktiemarknaderna så är det en splittrad marknad, bara 17% av aktierna på S&P500 ligger över sina 200-dagars medelvärde, d.v.s rallyt är väldigt ”smalt” med bara ett fåtal aktier som stigit kraftigt och som bara till delar drar med sig resterande ca 420 amerikanska aktierna och resten av världen (t.ex. OMX30 upp mindre än S&P500). Förhållandet mellan de aktierna som klassas som tillväxtbolag (FANG (Facebook, Amazon, Netflix, Google), Apple, AMD m.fl.) och värdeaktier (Berkshire, P&G, CAT, J&J, 3M, m.m.) är på samma nivå som år 2000.

Så varför slår Netflix, Amazon, AMD och Walmart all time highs, Tesla upp 120% på en månad, Microsoft, Apple, Google står högre än vid årsskifte, o.s.v.? 

Allt kokar ner till en enda förhoppning – Federal Reserve kommer inte att tillåta aktie- och finansmarknaderna att gå ner. 

De ekonomiska effekterna av en finanskris utöver den ekonomiska krisen skulle bli katastrofala, som jag skrev i mitt Worst case scenario, skulderna kvar men tillgångarna bara värda 50%. 

Federal reserve har blivit världens centralbank även om deras fokus är USAs ekonomi och finansmarknad så gör de åtgärder som hjälper andra länder om de bedömer att det ligger i USAs intresse. Omfattningen och hastigheten på deras åtgärder har överraskat alla, nedan några åtgärder som de tillsammans med kongressen genomfört senaste månaden:

• Sänkt styrräntan till 0%
• Minskade kapitalkrav för bankerna
• Köper amerikanska statsobligationer, alla löptider (sänker räntan och ökar pengamängden och likviditeten)
• Köper bostadsobligationer
• Köper obligationer utgivna av delstater
• Köper företagsobligationer, både investment grade och de med ratingen junk som blivit nedgraderade sedan 1 mars (typ) (mycket kontroversiellt)
• Garanterade lån till banker som de ska använda för utlåning till små och medelstora företag
• Utlåning till större företag
• Utlåning till repo-marknader (läs detta)
• Utlåning till räntefonder (money market funds)
• Utlåning av dollar till utvalda utländska centralbanker, bl.a. Riksbanken
• Helikopterpengar, dvs. regeringen delar ut $1.200 till de som hade inkomst 2019 (plus lite andra tillägg och begränsningar)
• Riktade stödpaket – inga beslutade vad jag vet men snack om flygbolag, hotell, privat-jet, kryssningsbolag, biluthyrning, start ups

Alla länder har samma typer av program i olika omfattningar. Stödprogrammen från alla stater är lånefinansierade så världens skulder ökar och för att finansiera programmen så ger man ut obligationer. Normalt så säljer staten obligationerna till bankerna och sedan köper centralbanken dem av bankerna men Storbritannien och Kanada hoppar över steg 1 och säljer direkt till centralbanken, precis som Tyskland gjorde på 20-talet, Jugoslavien på 80-talet, Zimbabwe och Venezuela vilket ledde till hyperinflation.

Kommer det att fungera med alla stimulanserna?

Ingen som vet, åsikterna är många men jag tror inte någon ändrat sin bias sedan i vintras, var man positiv till aktier då så är man det nog nu också och vice versa.

Det finns flera punkter som gör att uppgången kan fortsätta

• Det blir ett ”V” i ekonomin och inte bara det, alla stimulanserna ger bra effekt och världen går in i högkonjunktur direkt, skulle kunna kallas ”Trumps base case” och han har ju haft rätt om aktiemarknaderna sedan han blev president … upp ca 80% från valet 2016 till toppen i februari
• Federal Reserve har obegränsade resurser, de kan skapa precis hur mycket pengar som helst. ”Don’t fight the Fed” och “What ever it takes” som ECBs Draghi sa. Aktieköp i nästa steg, precis som Bank oj Japan?
• Inga tecken på att riskviljan hos investerare förändrats, alla litar på att Fed kommer in om det blir nergång i kombination med TINA ”there is no alternative” när räntorna är 0% så jagar alla avkastning
• Stora inflöden av kapital till de amerikanska börserna och mest till de aktierna med positiv trend. En ekonomi som alla bedömer som starkare och mer flexibel än världens andra länder i kombination med förväntningar om en starkare dollar gör att ”alla” investerare köper amerikanska aktier – Brent Johnsons ”The milk shake theory”

På nedsidan finns ju i princip bara två punkter:

• verkligheten hinner ikapp finansmarknaderna
• "vanligt folk" accepterar inte att det är de rikaste får hjälp men inte ”vanligt folk”. Ca 90% av stödåtgärderna är riktade mot finansmarknaderna och 10% till ”vanligt folk”

Vår portfölj

Sedan jag började fundera lite mer kring investeringar för 7-8 sedan så är detta den tidpunkt där möjligheterna och riskerna är som störst. Får man rätt, aktier upp eller ner, och vågar ta en större position så är vinstmöjligheterna riktigt stora. Och samma med förlusten.

Jag fortsätter att vara försiktig. Jag fattar argumenten för en uppgång men har ju sedan många år en tro på att det inte är annorlunda denna gång heller; vinstmarginaler, värderingar och räntor kommer att återgå till någon typ av normalvärde. Letar hellre investeringar med lite lägre avkastning men med lägre risk i andra tillgångar än aktier även om en mindre position i FANG kan bli aktuell.

Jag river plåstret till det dåliga först – ytterligare ett misslyckat försök att tjäna pengar på nergång i aktiemarknaden! För 10:e gången? När ska jag lära mej? Stoppades ut i mina säljoptioner i Facebook, Apple och Microsoft, -50% …

Annars så går det bra med vår mycket begränsade portfölj, guld, uran och kontanter, totalt tillbaka på 0% för året i portföljen.

Uranet har börjat röra på sig! Cameco och Kazatom, de två bolagen som bryter ca 65% av världens uran passade på att stänga fler gruvor med anledning av corona-viruset och då fick uran-köparna kalla fötter. Spotpriset är upp 35% på en månad till $32 men har en bit kvar till $40 som de flesta säger är lägsta gränsen för lönsamhet för uranbrytning. Uranaktierna var riktigt nerklubbade i mars men har börjat återhämta sig ordentligt t.ex. är Cameco upp 80% sedan botten för några veckor sedan.

Jag blev ju utstoppad i början av mars på aktierna och skiftade till optioner. Jag har nu börjat köpa tillbaka aktier men behåller optionerna så exponeringen mot uran är för tillfället lite större än tidigare.

Entusiasmen i uran-kretsarna är på ”Bitcoin to the moon”-nivå men jag är inte helt övertygad, risken att uranaktierna går ner om vi skulle se -15% på börsen är stor i mina ögon, framförallt i prospekteringsbolagen som Fission och NextGen Energy som saknar kassaflöden. 

För guldet gäller samma sak, efter en kraftig nergång så har både guldet och guldbolagen gått riktigt bra. Även här har jag ökat exponeringen något genom att behålla optionerna medan jag köper tillbaka aktierna. Jag har en liten annan fördelning av guldbolagen, mer av streamingbolagen (en bit ner i detta inlägget) där jag köpt Wheaton och Franco Nevada och mindre av producenterna som Victoria Gold, Agnico Eagle och First Majestic Silver.

Har funderat en hel del över försäljningen av uranet och guldet som jag gjorde i slutet av raset i mars.

Med facit i hand så hade det varit bättre att inte sälja men min slutsats är nog att jag gjorde rätt - min ”process” fungerade nästan som jag tänkt mej. 

Grunden i all riskhantering är i princip samma för alla och innehåller två delar:

• hur mycket ska jag investera i denna aktie? Hur stor del av portföljen ska det vara? En parameter här är om denna investering är korrelerad till andra investeringar jag har, är jag nöjd med positionsstorleken i Apple så ska jag inte köpa Microsoft då de rör sig som Apple. Andra parametrar kan vara volatiliteten i investeringen, silvergruvor rör sig lätt +/- 10% på en dag, då kanske jag inte ska ha fler stora positioner i volatila aktier (eller Bitcoin …)
• när ska jag sälja? Detta är ju enklarare för en investering som gått bra, det löser det sig av sig oftast av sig själv (t.ex. när jag ska använda pengarna) men nergång kräver mer eftertanke

Jag sätter upp lite enkla sälj-nivåer när jag gör en investering, typ -35% från inköpspriset eller -25% från högsta pris sedan jag köpte, men rätt ofta så ”justerar” jag dem när jag närmar mej nivån och försäljningen sker på magkänsla i närheten av priset jag satt. 

Känslan i mars efter flera dagars kraftig nergång var att nergången kunde fortsätta länge och aktiepriserna var under mina sälj-nivåer. Ingen kunde då veta att det skulle vända någon dag senare, att hoppas på en vändning tror inte jag är någon framgångsrik strategi i längden.

Jag tänker ofta att ”det går ju alltid att köpa tillbaka” men det är svårt att köpa efter att jag sålt, tanken ”är detta verkligen vändningen?” brukar effektivt ta bort all riskvilja. Att får exponering med hjälp av optionerna tycker jag var riktigt bra, begränsad risk till det jag köpte optionerna för men nästan fullt ut med upp om det vänt.

Jag letar efter fler investeringar men vågar inte köpa aktier eller gå kort. Lägre räntor? Tveksamt om det är lönsamt även om den långa amerikanska räntan skulle bli negativ. Olja är tillsammans med alla termins-handlade produkter svåra att investera i när de olika kontrakten har olika priser (term structure). Jag har kvar mina optioner i lägre Euro mot dollar men där händer inget så optionerna får ligga kvar någon vecka till innan jag fattar något beslut men just idag är det inte aktuellt att öka på positionen.

Att inte göra något kanske är den bästa riskjusterade strategin närmsta veckorna?

Några grafer

Spreaden mellan amerikanska 2- och 10-åriga statsobligationer stiger, precis som innan de två tidigare lågkonjunkturerna.

Grafen alla tittar på – inflationsförväntningarna. Kommer inflationen går räntorna upp och värdet av obligationer ner, något vi inte sett sedan 80-talet.

Pengamängden i USA stiger kraftigt, här i måttet M2, sedeltrycken går för högtrrrrrryck.

Statistiken över pengamängden (M3) i Sverige släpar, senaste data från februari. 7% mer pengar i en ekonomi som växer med 2% (och just nu negativ tillväxt).

Federal reserves balansräkning där alla stödåtgärderna syns, har växt till $6.400.000.000.000 och vi är bara fyra veckor in i krisen. Om man delar ut $1 per sekund så tar det 200.000 år att dela ut pengarna …