Halvfullt eller halvtomt?

Igår slog S&P500 och Nasdaq all time high igen och det känns som om vi är tillbaka till 2019 och början av 2020 när indexen slog rekord varje dag. Och precis som vanligt så drar USA med sig resten av världens börser men inte hela vägen till rekord, det är precis som det finns ett glastak för t.ex. OMX30 och DAX.

Nasdaq juni 2013 till idag

Som Sven Henrich skrev på Twitter – tänk vilka nivåer vi skulle varit på om inte världsekonomin kollapsat! 

När ekonomer, aktie- och ränteinvesterare tittar på samma ekonomiska nyckeltal så blir skillnaden tydlig – på samma rapport om t.ex. arbetslöshet så ser man antingen ett halvfullt eller halvtomt glas. Och samma personer har i flera år haft samma åsikt och senaste halvåret har inte ändrat någon, bara förstärkt åsikterna.

Som motvikt till aktiemarknaden så händer spännande saker på ränte- och obligationsmarknaden – räntor på de viktigaste statsobligationerna står helt stilla och det har de gjort sedan raset i mars. Jag tar det igen; räntan är summan av förväntad inflation + ekonomiska utveckling och en riskpremie och den amerikanska 10-årig räntan ligger på ca 0,6% och är 0% eller lägre för alla andra utvecklade länder och marknaden för räntor är ca 6 gånger större än aktiemarknaden.

10-årig amerikans ränta juni 2016 till idag

Det finns hur många exempel som helst av ”detta har aldrig hänt förut” på aktiemarknaden som:

• Fem aktier står för 25% av S&P500 (indexet är viktat mot market cap), Apple, Amazon, Microsoft, Google och Facebook
• Total market cap ställt mot BNP i USA på all time high (Buffets favoritindikator för när det är köp- och säljläge)
• Alla typer av värderingar av medelbolaget är på all time high; Price to Earnings, Price to Sales, Price to Book, Price to free cash flow, historiska värden eller prognoser spelar ingen roll
• 62% av bolagen på S&P500 är lägre idag än innan kraschen i mars medan ett 10-tal aktier är upp >40%
• Handelsvolymen är inte rekordlåg men långt under historiska medelvärden
• Antalet nya aktiekontot från privatpersoner ökar kraftigt
• Andelen aktier som är kortade är rekordlågt

”Analyserna”, eller rättare sagt gissningarna, kring varför index är på all time high är också riktigt många och till delar spretiga men mest en repetition av det som sagt under senare delen av 2010-talet:

• Federal Reserve kommer inte att tillåta en nedgång på riskmarknaderna, konsekvenserna av en nergång skulle vara mycket stora
• Även om det inte blir någon snabb återgång i ekonomin (”V-shaped recovery”) så kommer ekonomin att vara tillbaka senast i slutet av 2021
• Skillnaden i ekonomin kommer att täckas upp av att staten som kompenserar med stimulanser och stöd (med lånade pengar som centralbankerna finansierar)
• TINA ”There is no alternative” till aktier när räntorna är nära 0%
• Värderingarna blir höga när diskonteringsräntan än låg
• Bolag med stabila kassaflöden och utdelning blir ett alternativ till obligationer
• Den låga räntan tvingar investerarna att ta större risk antingen genom belåning eller mer riskfyllda investeringar för att uppnå avkastningsmålen
• Fed säkerställer att det finns likviditet och likviditet driver aktiekurser
• Trenden är upp och då kan inte firmor som investerar åt andra stå utanför aktiemarknaden
• När trenden är upp så drar det till sig både erfarna (vem vill missa uppgången i en bubbla?) och oerfarna (med enda analysen att Teslas bilar är coola, vadå vinst?)

Som sagt, inga nya argument.

Frågan som alla ställer sig - hur länge kan aktiemarknaden, eller rättare sagt Apple, Amazon, Microsoft, Google, Facebook och Tesla fortsätta upp?

Tja, kan Apples värdering gå från P/E 16 till P/E 36 på ett år eller Tesla upp 550% under 5 månader så finns det väl ingen anledning till att tro att det ska stoppa nu? Värderingarna är ju helt frikopplade från den verkliga ekonomin och man kan ju alltid hitta på en anledning till ökande kurser, ingen bryr sig om du har fel med tidigare gissningar så länge som kursen går upp.

Likheterna är stora med 2005-2007 då mantrat var ett bostadspriserna i USA har aldrig gått ner och riskbenägenhet var stor. Mantrat idag är att Fed alltid kommer att rädda aktiemarknaden som de gjorde i mars när repo-marknaden slutade att fungera för att de med likvider tyckte risken var för hög och avstod från ränteintäkten. Så frågan om ekonomin kommer att återhämta sig eller inte blir ju ointressant för aktiemarknaden, återhämtar sig ekonomin så har de rätt i sina analyser och värderingar, har de fel så täcker Fed upp dem.

Om nu ekonomin inte skulle återhämtar sig snabbt, kan vi se hög arbetslöshet, sjunkande företagsvinster, konkurser och sjunkande bostadspriser och ökande aktiekurser i topp 6 bolagen?

Min gissning är att detta inte är helt osannolikt.

I den absoluta förlängningen så äger centralbankerna alla banker, alla statsobligationer och är enda aktören på repomarknaden (uppskattningsvis 10 (?) gånger större än USAs BNP) tillsammans med en hel del aktier och företagsobligationer. Statens intäkter är riktigt låga medan utgifterna är rekordhöga för pensioner, a-kassa, bostadsprisstöd o.s.v. som de lånat upp av centralbankerna. Och i stort sett alla pengarna som centralbankerna skapar går in i aktier och andra finansiella tillgångar.

Men någonstans på vägen till denna icke troliga dystopi så är min andra gissning att det skett någon typ av ”reset” av finansmarknaderna, kanske genom hög inflation och kraftiga svängningar i valutakurserna, där stora förmögenheter försvunnit när värderingarna av aktier, fastigheter m.m. normaliserats.

De närmsta månaderna är nog den mest spännande perioden (om det nu är rätt ord) som jag upplevt som investerare men även utifrån ett ekonomiskt perspektiv och därmed något som påverkar alla.

Det kokar ner till frågan hur lång tid kommer det att ta för ekonomin att återvända till nivån innan coronan? Vi ska också ha med oss att vi då var på väg in i en lågkonjunktur så ska det bli bra så ska vi inte bara komma tillbaka utan få en bättre ekonomisk utveckling.

Tyvärr befinner jag mig i det laget som ser det halvtomma glaset och vi är väldigt många i detta laget även om vi inte hörs så mycket i media. Till exempel Riksbanken, IMF, Världsbanken, BIS, alla världens ränteinvesterare, investerare i bankaktier och bankerna själva.

Jag skrev i början av krisen att jag inte trodde att bankerna ville ta mer risk och det ser vi i deras halvårsbokslut, de totala lånen går ner för tre utav Sveriges fyra storbanker och med en väldigt lite ökning för den fjärde. USA är ju som vanligt bäst på att samla information och där ser man tydligt att bankerna inte vill låna ut, även om staten garanteras lånen, och de köper stora mängder statsobligationer för att klara av sin likviditet när den förväntade ökningen av konkurser, både bland privatpersoner och företag, kommer.

Bankernas aktiekurser har inte återhämtat sig från vårens ras även om där finns skillnader mellan ”bra” banker som Handelsbanken och ”dåliga” som i Deutsche bank (”Om en hund mådde såhär”) eller spanska Santander. Till och med Warren Buffet väljer att sälja alla sina banker utom en, banker som varit ett av fundamenten i hans strategi. Att han sedan gjort en liten investering i det han tidigare helt varit emot, guld, har skapat stora rubriker och spekulationerna är många kring varför.

Banker är kittet i ekonomin och i finansmarknaderna och kopplingen mellan dessa så när det går dåligt i en av delarna, t.ex. genom konkurser bland företag så drabbas alltid banker på ett eller annat sätt. Detta är en av anledningarna till att jag lägger mycket tid på att försöka förstå vad som händer i bankvärlden.

Många grafer

Vi börjar med lite ekonomiska uppföljningar där det blir rätt mycket USA men det ser ungefär lika ut i hela den utvecklade världen. En punkt att ha med sig när man läser om utfall så säger ofta media och analytiker två saker: det var bättre än väntat och det är bättre denna månaden än förra. Nästan alltid så är det bättre att titta på lite längre tidsserier av utfallen för att sätta siffran i perspektiv.

Först den amerikanska arbetsmarknaden, här ser man tydligt omfattningen av arbetslösheten.

Bilförsäljningen i USA är upp för andra månaden i juli, nu -14% mot föregående år. Denna bilden representerar många ekonomiska uppföljningar och det som är ”spännande” är att följa om det fortsätter upp de närmsta månaderna.

Nedan är en sammanställning av en enkät från amerikanska banker om hur villiga de är att låna ut pengar (omvänt egentligen, o-vilja att låna ut) till medelstora och stora företag, data från 1992.

Utlåningen till svenska hushåll och företag kvar på samma nivå som förra månaden.

BNP per kvartal i Euro-området från 1996 till idag, sick.

Den största nedgången i Storbritanniens BNP sedan de startade att få kolla 1710.

En bild på BNP-nergången per land och när de senaste hade samma BNP, Italien är tillbaka på samma ekonomiska aktivitet som 1993.

Antal konkurser i USA t.o.m juli för större företag, ligger över 2009 vid samma tidpunkt.

Först ur för finansmarknaderna är en lite svårare bild kring hur värderingarna av aktier utvecklats. EV=Enterprice value som är marknadsvärdet på alla aktier + alla andra skulder minus kassan, dvs det totala värdet av företaget. I bilden nedan så har man tagit EV och delat med försäljningen och medianen av large cap bolagen.

Bilden är väldigt intressant, 10 år med EV/Sales på ca 1,8 för att efter centralbankerna började med 0%-ränta och köpa statsobligationer 2009 så har värderingen av bolagen gått upp med 100%.

Nedan Buffets favoritindikator på värderingen av aktier, totala marknadsvärdet på aktier ställt mot USAs BNP.

Samma data men analyserat på ett annat sätt, förändringen i BNP och totala marknadsvärdet på S&P500. Två reflektioner, amplituden på förändringen S&P500 är riktigt hög de senaste åren och avvikelsen mellan BNP och S&P500 är enorm under q2.

Men de flesta bolagen deltar inte i rallyt.

En analys som man enkelt förstår och är logisk, bolag med starka balansräkningar (lite lån) går betydligt bättre än de med svaga.

 

OMX30 hänger inte med S&P500.

Lägsta 10-åriga räntan i USA sedan grundandet.

Och volatiliteten på räntemarknaden är lägst på åtminstone 25 år.

Guldet stiger men precis som jag skrev för någon månad sedan, det är inte någon panikkänsla av ”världen går under”.

Våra investeringar

Har i princip inte hänt så mycket i portföljen sedan förra uppdateringen

• Guld, silver och guldgruvor går bra även om det tappat lite senaste veckorna. Står för merparten av portföljen
• In- och ut i Microsoft och Apple, bra strategi för Microsoft, urusel för Apple
• Köpt lite MicroStrategy som i sitt halvårsbokslut skrev att de flyttat stora delar av kassan till Bitcoin och äger 21.000 BTC. MicroStrategy är som QlickTech och går OK, kan de antingen öka vinsten eller Bitcoin går upp så kan detta bli bra
• Kunde inte hålla mej, äger lite uranaktier som gått ok
• Några små affärer i att amerikanska långa räntor ska gå ner som med rätt mycket tur gett vinst
• Några små affärer i att dollarn mot Euro ska vända vilket varit helt fel

Investera i klimatförändring

Tänk om klimatet blir väldigt kallt de närmsta 20 åren, vilka enorma investeringsmöjligheter det skulle ge, ingen är positionerad för det idag, tvärt om.

Eftersom vinklingen är minst sagt kontroversiell så börjar jag med min åsikt kring klimatförändring.

Att det bara finns en möjlighet att människan påverkar klimatet gör att jag tycker att vi ska fixa till det som kan fixas, snabbt, främst reducera beroendet av fossila bränslen. Det är ändå hög tid att effektivisera den 200 år gamla tekniken med att bränna kol och den 150-åriga förbränningsmotorn.

Är sannolikheten 0% att vi står inför ett kallare klimat? Nu när jag börjat leta så finns det finns förhållandevis många som tror att möjligheten finns, det finns även lite texter från NASA som säger ”kanske men troligtvis inte”.

Ingången för min del var en intervju på RealVision i januari med Shawn Hackett. Shawn, kemist i grunden, investerar i jordbruksprodukter och är därmed väldigt intresserad av väder och klimat och har under drygt 30 år lagt ner mycket tid på att försöka förstå vad som påverkar det. Han har skapat ett ramverk som han delvis delar med sig, det är bara att ladda ner från hans hemsida eller lyssna på honom i denna podcast. 

Jag uppfattar Shawn som agnostisk till den konventionella forskningen, han vill ”bara” tjäna pengar och inget snack om någon konspirationsteori ”från eliten” som annars är väldigt vanligt bland amerikanska investerare som kritiserar klimatforskningen.

Hans modell bygger på:

• Klimatet förändras hela tiden i korta och långa cykler (vikingarna hade vindruvsodlingar och 500 år senare så gick Karl X gick över isen på Stora Bält, vintrarna på 1980-talet var kalla medan de är milda idag)
• Ytvattentemperaturen styr temperaturen i luften (tänk på ett badrum med ett hett eller kallt badkar)
• Solen är källan för all energi som påverkar ytvattentemperaturen
• Mängden energi som solen avger varierar i kända mönster
• Solen och planeterna i solsystemet har gravitation och magnetfält som påverkar mängden energi som jorden tar emot från solen. Till exempel så är Jupiters magnetfält ca 19.500 gånger större än jordens och månens gravitation är orsaken till tidvattnet
• Effekterna av solens och planeternas magnetfält och gravitation tar ibland ut varandra, ibland samverkar de men eftersom rörelserna är systematiska så är de förutsägbara
• En analys av klimatet på jorden under ca 2.000 år jämfört med effekten av solens och planeternas rörelser har väldigt hög korrelation

Slutsatsen av ovan blir att vi just nu står i ett skifte från ett förhållandevis varmt klimat i världen till ett extremt kallt och volatilt, ett klimat som vi inte haft sedan början av 1600-talet. Långa kalla vintrar med start i år eller senast nästa år och med korta, heta, torra somrar under mycket volatilitet.  Precis som på 1970-talet så kommer vi om 10 år att på fullt allvar prata om att vi är på väg in i en ny istid enligt Shawn. Först om 40 år kommer vi tillbaka till någon typ klimat som vi idag pratar om som normalväder.

Solens och planeterna rörelser är kända sedan flera tusen år och att det har påverkan på klimatet verkar ”alla” vara överens om, det som skiljer mellan konventionella klimatmodeller och ovan är om koldioxidhalten i atmosfären är den dominerande faktorn eller inte. I stort sett alla konventionella klimatmodeller har satt väldig hög påverkan av koldioxiden och väldigt låg/ingen på påverkan från solen och planeterna i kombination med att de tittar på relativa kort tidperiod (75-50 år). Shawn säger att historien visar att människan har väldigt liten påverkan på klimatet.

Jag lagt några timmar på att googla hans teori och sammanfattningsvis så kan man säga att det han skriver om solen och planeterna verkar stämma. Mycket av medhållet kring hans slutsatsen finns på minst sagt suspekta hemsidor (chem trails någon?) men även vissa seriösa forskare verkar hålla med medan statlig finansierad forskning inte alls håller med.

En sak som återkommer hos de kritiska är att de konventionella modellerna är väldigt känsliga för riktigt små förändringar i indata. Annan återkommande kritik är att många använder NASAs data för historiska temperaturer som är justerad för olika parametrar men använder man rådata så blir resultatet från många modeller ungefär samma som Shawn kommit fram till.

Jag har ingen aning vad som är rätt eller fel!

Å ena sidan så är det för mycket konspirationsteorier hos de som är emot den konventionella forskningen, å andra sidan tycker jag det är riktigt konstigt när ”alla” är 100% säkra på något så komplicerat som klimat.

Såhär tänker jag kring detta som investering - om jag sätter sannolikheten till att Shawn har rätt till 1% och därmed investerar förhållandevis lite pengar så kan det ändå få stor påverkan på avkastningen i portföljen (om han har rätt …), det vill säga hög risk/reward, lite som Bitcoin för 5 år sedan.

Det är ju inte heller så att alla kommer att byta sida i positioneringen efter en kall vinter utan som vanligt blir det först långsamt, sedan fort och det är i den senare delen man tjänar de stora pengarna, små vinster i början som jag återinvesterar så att jag har en större position när förändringen blir uppenbar för flertalet.

Vad ska man då investera i?

Jordbruksprodukter som veta, majs, soja är det som dyker upp först bland tankarna. Skulle klimatet ändras så kommer skördarna att bli betydligt mindre och priserna betydligt högre.

Andrahandseffekterna är många, till exempel ger högre pris på jordbruksprodukter högre matpriser och därmed inflation som ger högre räntor. Annat skulle kunna vara högre energipriser då efterfrågan för uppvärmning ökar, mindre konsumtion av kläder och prylar (mindre pengar över när maten, uppvärmningen och räntan är betald), stora delar av byggindustrin får stänga på vintern, ändrat semesterbeteende med riktigt kalla vintrar (-25 grader i fjällen) och osäkert sommarväder (40 grader och ständiga kraftiga åskväder vid Medelhavet) osv.

All omställning har sina vinnare och förlorare och just när det gäller klimatet så är väl detta extra tydligt. Detta gäller väl både för högre eller lägre temperatur, utsikterna för högre temperatur på jorden känns ju inte alls bra och scenariot med betydligt kallare känns ju inte heller bra, med högre matpriser för alla tills jordbruket anpassat sig och utvecklat nya metoder och ny odling där det inte är möjligt idag. Är det något historien visar tydligt så är det att högre matpriser skapar stor oro, som franska revolutionen eller nu senast arabiska våren.

Med stor sannolikhet så kommer jag att återkomma till ovan, på något obekvämt sätt så känns det spännande.