Stora trender del 1 - BitCoin

Jag ser några stora trender i världen som kommer att påverka utvecklingen de närmsta 5-10 år och är intressanta från ett investeringsperspektiv:

• Omställningen av världens energisystem mot förnybar energi
• Självkörande elektriska bilar
• Robotar och automatisering av arbetsuppgifter
• Artificiell intelligens (AI)
• Kinas infrastrukturprojekt ”One belt, one road”, tidigare kallad Nya silkesvägen, med potentialen att flytta världens ekonomiska tyngdpunkt öster ut
• ” De-dollarisation” – mycket stor del av världens handel sker i amerikanska dollar men kan vara på väg att ändras
• ”Med-tech” – många extremt spännande saker på gång inom medicinteknik t.ex. stamceller som reparerar ”trasiga” organ (som hjärta, ögon, hörsel) och kommer att öka livskvalitén och förlänga medellivslängden med många år
• BitCoin och blockkedjetekniken – kan komma ändra finansvärlden på samma sätt som internet förändrade bl.a. musik, film & annan media

Samtliga områdena är, om/när de händer, vart och ett paradigmskifte på samma sätt som internet förändrat världen med stora konsekvenser och omfördelning av resurser och kapital. Tänkte skriva om detta de närmsta månaderna, börjar med BitCoin och blockkedjor.

BitCoin som elektroniska pengar har sex unika egenskaper som kan påverka och förändra alla dagens finansiella infrastrukturer och aktörer. Till listan av de unika egenskaperna kan två egenskaper från ”vanliga” pengar läggas.

• ”Peer to peer” – transaktioner sker direkt mellan två personer till skillnad från dagens system där det alltid finns minst en mellanhand som bank och kortföretag
• Transparant och decentraliserat– registret om vem som äger vilka BitCoin finns i tusentals kopior på internet. Vem som helst kan ladda ner och ha koll på vilka elektroniska plånböcker som har vad och analysera rörelserna
• ”Trustless” – transaktionerna godkänns av 100-tals oberoende noder/miners och läggs till registret/blockkedjan, du behöver inte lita på en tredje part
• ”Imutable” – när en BitCoin-transaktion är godkänd går den inte att ändra
• Begränsat – kommer aldrig att finnas mer än 21 miljoner BitCoin (16 miljoner idag, 20,9 miljoner år 2032), dvs ingen inflation och därmed värdebeständigt
• Delbart – BitCoin är delbart ner till 8 decimaler, idag är minsta transaktionen 0,032 öre
• Anonymt – som kontanter (BitCoin är anonymt så länge som du inte berättar vilken din privat ”nyckel” är i din elektroniska plånbok. Tjänster för att göra transaktionerna helt anonyma finns)

Tekniken för att åstadkomma ovan är revolutionerande och min gissning är att det kommer att finnas med bland världens stora uppfinningar i historieböckerna.

I november 2008 mailade Satoshi Nakamoto ut sitt ”Whitepaper” till intresserade för att lösa ovan där han kombinerat två tidigare idéer, b-money och BitGold. Tänkte inte gå in på tekniken men några lösryckta termer: kryptering, tidsstämplar, proof of work, distribuerad register/ databas/ blockkedja, hash, ”trial and error”, publik och privat nyckel, blockstorlek. Är man intresserad av tekniken så är denna filmen en bra start https://youtu.be/bBC-nXj3Ng4.

Trög start för idéen men efter ett tag insåg flera att han/de (Satoshi är troligtvis en pseudonym) var något intressant på spåret. 2010 gjordes det första köpet med BitCoin, två pizzor för 10.000 BitCoin (320 miljoner kronor idag 😊).

BitCoin är ”open source” där det finns ett ”protokoll” som beskriver hur det ska fungera. Det finns alltså inget företag eller organisation som styr utan det är gemensamma beslut för förbättringar och ändringar, dock finns det strukturer för att samla upp, bedöma, testa och implementera förbättringar. Finns såklart för- och nackdelar med open source men i grunden skapar det en tröghet och säkerhet i utvecklingen av BitCoin. I och med att vem som helst kan läsa koden så är det enkelt för alla, inklusive hackers, att leta brister i den. Hittills har ingen lyckats hitta ett sätt att hacka blockkedjan, trots säkert 1.000-tals försök.

”Ovanpå” BitCoin kan man bygga applikationer, t.ex. att man använder BitCoin för att

• registrera ägandet av i princip vad som helst som finns i register: pengar, bilar, aktier, mark
• tidsserier, t.ex. elförbrukningen hemma, lön varje timme eller för att ha koll på mat: när plockades de, när hämtades de, när kom de fram till butik
• smarta kontrakt – händer A så triggas B, t.ex. reseförsäkringar, aktieutdelningar
• samla all information om ett objekt t.ex. huset (elräkningarna, försäkringar, kvitton, nycklar, färgnummer på fasaden)
• vadslagning (sport, val t.ex.) och poker (Auger.net, beta)
• finansiella instrument som optioner, indexfonder, terminer

Internet styrs på samma sätt som BitCoin genom öppna protokoll, trafiken på internet styrs av TCP/IP, e-post av SMTP, hemsidor med HTML. Och här finns möjligheten att BitCoin kommer att bli protokollet för finansiella transaktioner på internet, dvs att finansiella system kommer att bygga på BitCoin. Detta innebär i så fall att de som äger BitCoin kommer att äga en del av infrastrukturen och få del av det värde som skapas.

Om BitCoin är transparant, öppet och friktionsfritt så är stora delar av världens finansiella system inte det idag (dock ligger Sverige ligger i framkant på vissa områden). Friktioner i dagens system i form av tid och kostnader finns överallt: transaktioner mellan banker tar dagar, över landsgränser ännu längre, höga kostnader, stora spreadar mellan in- och utlåning, checkar används fortfarande i USA, registrering av köp/sälj av aktier tar dagar och kostar, svårt att öppna konto m.m. Digitaliseringen av banker och finansmarknader har till stora delar byggt på att man automatisera tidigare manuella arbetsmoment och till delar flytta dem till kunderna. BitCoin kan komma att utveckla finansmarknaderna på samma sätt som internet utvecklade musik- och medieindustrin.

Vi är fortfarande väldigt tidigt i utvecklingen, jämfört med internet så är vi väl ca 1991, dvs visionärerna ser potentialen, några fler vet att det finns, man kan inte använda det till något vettigt men 1993 kom Mosaic, sedan Netscape följt av sökmotorn Alta Vista och internet blev för alla på kort tid. På coindesk.com/Business finns 1000-tals med pågående projekt inom Payments, Capital Markets, Banking, Insurance, Supply Chain, Security, Identity, Healthcare, Energy m.fl.

Motståndet mot BitCoin är stort, eller i alla fall högljutt. BitCoin saknar värde eftersom det inte backas upp av någon centralbank är ett vanligt argument. Den andra stora gruppen av motståndare är finansmarknaden, senast av JP Morgans vd Jamie Dimon som sa att BitCoin är bedrägeri och kommer att försvinna. Låter det bekant? Samma anda som när musikindustrin pratade om utvecklingen av streamad musik på internet. Däremot visar finansmarknaden stort intresse för blockkedjan som teknik men utan de sex unika egenskaper för BitCoin ovan.

Från myndigheternas sida är det lite tyst. Frånsett Kina så verkar de flesta ländernas myndigheter tycka BitCoin är ok, till och med intressant. Det kommer att krävas förändringar i arbetssätt för t.ex. Skatteverket för att säkerställa att moms och skatt betalas men hittills har de ju alltid hittat vägar, finns ingen anledning att tro att de inte kommer att lyckas denna gången också.

Hoten mot BitCoin är många, nedan några:

• BitCoin (eller annan kryptovaluta) slår aldrig igenom, t.ex. genom att flertalet håller fast i sin ”vanliga” pengar
• det kommer aldrig några revolutionerade applikationer
• världens myndigheter sätter gemensamt stopp
• BitCoin splittras (hard forks) gång på gång då man inte kan komma överens om utvecklingen
• någon annan kryptovaluta med bättre egenskaper blir dominerande

Det finns idag 1.000-tals kryptovalutor. Klassningen av dessa är inte enkel, vissa är som BitCoin, kan användas som pengar men även för utveckling av applikationer. Andra är mer som aktier, företag säljer dem för att få in pengar och sedan kan man handla med dessa ”tokens” (kryptovalutor) på en börs och det delas eventuellt ut utdelning. En tredje grupp försöker skapa egna ekosystem, t.ex. Kik (app för meddelanden) har en egen token (Kin) som man kan ta betalt i och betala med i Kik-världen eller växla till ”vanliga” pengar på en börs.

Alla kryptovalutor bygger på blockkedjateknik men har olika egenskaper, det är idag enklare att skapa smarta kontrakt i Etherum, hantera små transaktioner i LiteCoin o.s.v. Det som utmärker BitCoin är att den är säkrast med nackdelen att den är mindre flexibel.

Det är rena vilda västern inom kryptovalutaområdet, många av de nya tokens är väldigt nära bedrägeri och många kommer inte att överleva, precis som under 90-talets internetyra. Ur detta kommer det säkert att komma några nya Facebook, Amazon, Google men just nu känns det som om det är omöjligt att särskilja dem.

Till sist: vad är ett rimligt pris för BitCoin? Samma svar som innan – någon stans mellan 0 och $1 miljon.

Månadsuppföljning - augusti

Innehåll i detta inlägget - utveckling och kommentarer av

• räntor, valutor, aktieindex och råvaror
• ekonomisk utveckling i Sverige kvartal 2
• portföljen

Marknadsutveckling

Tabellen nedan utvecklingen av det som påverkar vår portfölj eller jag tycker är intressant att följa.

Räntor

Den amerikanska 10-års räntan föll under hela augusti för att snabbt stiga tillbaka i början av september så att vi idag är i det närmsta oförändrade sedan 1 augusti.

Räntekurvan har planat ut och ”snäppt” ner något litet under senaste månaden (en ”rakare” kurva förutspår lågkonjunktur).

Tyska räntor är extremt låga beroende på ECBs köp av obligationer. Under juli rörde sig 10-åriga ränta uppåt bl.a. som följd av förväntningar om att ECB skulle börja minska/avsluta sina obligationsköp men har fallit tillbaka under augusti och september då ECB meddelade att de behövde mer tid innan de kan fatta beslut, nu förväntas de ge besked under oktober.

ECB köper obligationer för 60 miljarder EUR per månad och äger idag obligationer för 4.300 miljarder EUR (=12.000 EUR per person Euro-området). Detta och negativ ränta på inlåning för banker till ECB har lett till mycket låga räntor för alla Euro-länder, t.ex. ger en italienska obligationer samma avkastning som amerikansk.

Trycket ökar succesivt på ECB att avsluta obligationsköpen och höja räntan. Tillväxten i Tyskland är hög men även Frankrike, Italien, Spanien m.fl. visar uppåtgående trender och inflationen på 1,5% ligger nära målet på 2% men spridningen inom Euro-området spökar, t.ex. Tyskland 1,8% medan Frankrike ligger på 0,9%. 

Under de senaste månaderna har diskussionerna kring centralbankernas aktiviteter svängt. Kring de tre stora; US Fed, ECB och BOJ (Bank of Japan) diskuteras mer kring kommande räntehöjningar och hur avvecklingen av obligationerna ska ske och vilken påverkan det får på marknaden. Att ta bort 20.000 miljarder USD av likviditet från världens marknader utan att påverka dem kommer att vara en mycket svår uppgift.

Valutor

Försvagningen av USD har avstannat, ner med 11% mot SEK och 15% mot EUR sedan årsskiftet. Förväntningar om räntehöjningar i Sverige och Euro-området som följd av tillväxt och inflation driver på samtidigt som inga av Trumps vallöften som sänkta skatter och bygga infrastruktur är nära att genomföras.

SEK mot EUR ligger stabilt med små rörelser, samma SEK mot kanadensiska dollar (CAD).

Jag stoppade in BitCoin under valutor, kunde lika gärna skapat en egen tillgångsklass ”Krypto-valutor” då de lever sitt egna liv. Minst sagt en händelserik tillgång, sedan juli då jag skrev senast så har bl.a.

• aktiverat en stor ändring i protokollet (SegWit) som möjliggöra fler transaktioner men även förutsättningen för utvecklingen av fler applikationer
• en ”hard-fork” då BitCoin Cash bröt sig loss från BitCoin-blockkedjan
• Kina verkar på väg att förbjuda BitCoin
• hundratals nya tokens (krypto-valutor)
• polariseringen mellan ”revolution” och ”värdelös” når nya höjder varje dag
• priset rusat från USD 2.700 till 5.000 (+85%) för att de senaste dagarna rasa tillbaka till 2.900 (-40% från toppen) och sedan vända upp till 3.600 …

Det jag noterat är att flera stora investerare som t.ex. Kyle Bass, pratar om krypto-valutor som en egen tillgångsklass på samma sätt som aktier, obligationer, valutor och råvaror. Ingen av dem verkar ha investerat än då man inte hittat något bra sätt att förvara dem (är inte tillräckligt för dem med ett USB-minne med pinkod …) men lösningar är på gång.

Även fler centralbanker börjar visa intresse. BoE (Bank of England) var tidigt intresserade, en medlem i styrelsen i RBA (Reserv Bank of Australia) la ett förslag att köpa BitCoin som en del av valutareserven, dock var de överens om att det är för tidigt. Finlands Bank (deras centralbank) släppte en mycket positiv rapport om BitCoin förra veckan.

Aktier

Amerikanska börserna ligger på ”all time highs”, S&P 500 upp 17% senaste året, Nasdaq +25%. Värderingarna kvar på samma nivå som 1929 och 2000, vinsterna q2 samma som q1. Volatiliteten är extremt låg och förväntningarna på volatiliteten framöver, mät som indexet VIX, är på ”all time low”.

 

Dollarförsvagningen har satt sina spår på OMX och DAX (tyskt aktieindex), OMX ner ca 4% sedan toppen i mitten av juni. Återkommer med analys av q2 vinster och förväntningar på andra halvan av 2017.

Råvaror

Oljepriset (WTI) har de senaste månaderna pendlat mellan USD 45-50. De amerikanska oljelagren minskar normalt under sommaren, nu -2% sedan årsskiftet för att sedan öka under hösten. Stormarna de senaste veckorna gör att läget för efterfrågan och utbudet i USA är oklart.

Guldpriset i USD har ökat med 9% senaste kvartalet, 15% sedan årsskiftet, ökad oro i världen anges som skäl.  Dock så är guldpriset i SEK oförändrat under året.

Silver följer normalt guld men med större svävningar, upp 11% i år, ner något i SEK.

Priset för uran är oförändrat under senaste månaden och 2017, priset är lite drygt USD 20.

Utveckling i Sverige

Sveriges BNP ökade mer än förväntat under andra kvartalet och prognoserna för 2017 skrevs upp av många bl.a. Ekonomistyrningsverket. Bilden nedan visar årstakten i Sveriges BNP per kvartal (så kv2 2017 = BNP-utvecklingen under ett år, kv3 2016 till kv2 2017). Främst var det konsumtion och byggande som ökade mer än förväntat i kv2, nerbrytningen av BNP hittar man hos SCB.

BNP-prognoser görs av många, alla banker och finansinstitut, fack m.fl. men även statliga Ekonomistyrningsverket. Prognosen ovan är från dem och ligger normalt som grund för statsbudget, dock är 2017 ett undantag då regeringen gjort en egen mer positiv prognos.

BNP redovisas ca tre månader efter det hänt, version 1 av rapporten för kv2 kom i mitten av augusti, därefter en uppdaterad beräkning i september. För att få en bättre uppfattning om hur det går just nu och de närmsta månaderna framåt så görs flera enkätundersökningar, bl.a. Konjunkturbarometern av Konjunkturinstitutet och Inköpschefsindexet av Silf tillsammans med Swedbank. Nedan rapporterna från augusti.

Konjunkturbarometern som är bredare, drygt 7.500 företag och privatpersoner, visar på fortsatt höga förväntningar på ekonomin meden inköpscheferna har blivit mindre positiva de senaste månaderna. Skulle gissa att det senare är en av orsakerna till den lite mindre heta börsen de senaste månaderna.

Riksbanken gjorde inga förändringar i sina åtgärder vid möte i början av september, fortsatt negativ reporänta -0,5% och obligationsköpen fortsätter enligt tidigare plan med 45 miljarder 2017, vid årsskiftet äger de obligationer för 240 miljarder kr. Prognosen för räntehöjning flyttades fram, nu tror de att första höjningen kommer kv2 2019. Bilden nedan visar reporäntan och Riksbankens prognoser från 2010 och framåt.

Refererar tillbaka till tidigare inlägg – ingen vet hur den ekonomiska framtiden ser ut. Om inte Riksbanken med sina resurser av de skarpaste hjärnorna kan skapa modeller för det närmsta året, vem kan då vet? Prognossäkerheten är i princip samma för alla centralbanker.

Bilden ovan har blivit världsberömd under namnet ”Rikshog” (hog för igelkott) då någon satte ögon och mun på den.

Riksbanken styr mot ett inflationsmål, tidigare KPI på 2% men man ändade vid senaste mötet till KPIF, där man tar bort effekterna av räntan. Målet sattes till ett span på 2-3%.

Reaktionerna på Riksbankens agerande i stort och ändringen av målet när vi nådde det gamla målet kan beskrivas som viss förundran bland ekonomiska kommentatorer i omvärlden. Många drar slutsatsen att de inte vill höja räntan då de svenska privatpersonerna är bland de mest skuldsatta i världen på grund av bostadspriserna.

Penningmängden M3 minskade något i juli (augusti inte klart än), årstakten på ökningen ligger kring 10% och är ökande. Och som vi kommer ihåg från tidigare inlägg så motsvarar detta ökningen av lån till privatpersoner och företag.

Utveckling av portföljen

Lite mer investerad än tidigare i år, ca 60%. Ökningen senaste månaden har varit i olja och uranbolag, bytte våra BitCoin Cash till BitCoin, annars inga ändringar i portföljen under augusti/september.

Portföljen innehåller mycket USD (för mycket?) och med vårens dollarutveckling har det såklart varit motvind under först halvan av 2017. Känns dock som det vänt, tycker mig se flera små tecken på att portföljen ligger rätt för den närmsta tiden. Totalt sett så har portföljen pendlat kring +10%, den senaste månaden, ungefär som OMX30.

Min investeringstes är fortsatt samma:

• Det kommer en justering av aktiepriser, kommer att skapa bra köplägen
• Amerikanska konjunkturen viker. Är nu den näst längsta perioden på hundra år utan lågkonjunktur. Räntorna kommer då att bli ännu lägre
• ECB kommer att höja räntan och/eller avsluta obligationsköpen för att möta inflationen och risk för överhettning i tysk ekonomi
• Dollarn ökar i värde. Vid turbulens på marknader har dollarn en tendens att stärkas
• Guld ökar i pris, se ovan

Just nu känns amerikanska räntor och dollarn som de största frågetecknen, ligger dock kvar och avvaktar.

Cameco och uran – dags för vändning!?

Cameco är världens näst största uranproducent vars uran genererar 2% av världens elektricitet. Uranpriset är av flera orsaker under produktionskostnaden men en vändning är troligtvis nära.

Cameco har sitt huvudkontor i Saskatoon, Kanada och är noterat på Toronto-börsen och i New York, handlas via Avanza. När uranpriset vänder har Camecos aktie potentialen att öka >100% på några års sikt från dagens CAD 12,50, se kursutvecklingen nedan (CAD =Kanadensisk dollar, ca 6,31 SEK & 0,78 USD).

 För att utvärdera investeringen så har jag lagt fokus på tre områden:

• Riskerna i investeringen
• Kärnkraftens och uranmarknadens abc
• Genomlysning av bolaget

Sammanfattning och riskerna

Riskerna i investeringen är låga man det kan krävas uthållighet.

Spotpriset på uran är idag 20 USD/lbs (lbs= pound = 0,45kg) medan produktionskostnaden ca 50 USD. Större delen av produktionen säljs dock på långa kontrakt till ett högre pris men många av dessa kontrakt är utgående samtidigt som kärnkraftverken inte vill binda sig utan handlar på spotmarknaden. Detta pressar alla uranproducenters lönsamhet och flera bolag har lagt ner gruvor. Att i längden sälja för 20 USD fungerar inte för någon uranproducent.

Den största risken är ett tillbud eller olycka i något kärnkraftverk så att man väljer att stänga reaktorer. Att stänga alla kärnkraftverk på kort tid går inte, världen är beroende av elektriciteten från dessa.

På längre sikt finns ”risken” att andra förnybara energikällor (sol, vind, vatten, fusion) tar över men på kort sikt (1-5 år) är detta ingen risk för uranpriset.

Bolagsrisken är låg, trots 0-resultat 2016. Skuldsidan i balansräkningen ser bra ut, skulderna har inte ökat de senaste 5 åren och soliditeten (förhållandet mellan eget kapital och balansomslutningen) ligger stabilt kring 65%. Däremot har likviditeten tagit stryk och med stor sannolikhet kommer Cameco behöva öka skulderna under de närmsta åren även om uranpriset vänder.

Utdelningen ger en direktavkastning på ca 3,2%. Skulle Cameco välja att sänka eller till och med slopa utdelningen för att minska behovet av att låna mer skulle detta troligtvis få aktiekursen att falla en hel del på kort sikt. Finns dock inga tecken på slopad utdelning idag.

Valutarisken för vår del är svår att överblicka. Kedjan CAD-USD-SEK med produktion i Kanada, USA och Kazakstan, försäljning i USD och investeringen i SEK går inte att analyser på något vettigt sätt.

Uran lever sitt eget liv, oberoende våra andra investeringar dvs är okorrelerad i portföljen. Finns naturligtvis en risk att aktiepriset går ner om det sker en större nergång på aktiemarknaden men jag bedömer i så fall det som en tillfällig nergång.

Jag siktar på att 5% av portföljen ska vara exponerad mot uran, största innehavet kommer att vara Cameco men även två ”chansbolag” finns med, Fission Uranium Corp och Uranium Energy Corp. Båda ligger i startgroparna för produktion när priset vänder, bolagsrisken är mycket större (pengarna tar slut) men eventuell belöningen blir större än för Cameco. Har ca 25% kvar att handla under september och oktober, ligger i dagsläget på ca -4%, valutan tynger igen medan aktiepriserna är något positiva. Stop loss ligger på -25%.

Kärnkraftens och uranmarknadens abc

2016 förbrukade världen ca 25 000 TWh elektricitet och kärnkraften stod för 10,6% av dessa genom de 447 reaktorerna som är i bruk. Prognosen för elförbrukningen är att den kommer att stiga med ca 30% de närmsta åren 15 åren, dels genom att de 2 miljarder människor som idag saknar el får tillgång samtidigt som det sker en rotation från transporter, uppvärmning m.m. från olja och kol till elektricitet. Bedömningen är att kärnkraftens andel kommer att vara minst samma, dvs kärnkraften kommer att öka med 30% de närmsta 15 åren.

58 reaktorer är under uppbyggnad bl.a. 20 i Kina, 7 i Ryssland, 6 i Indien, 4 i vart USA och Förenade Arabemiraten, 1 i Finland. Dessutom finns 24 kärnkraftverk i Japan som är stängda och troligtvis kommer att återstartas. Utöver detta så planeras för ytterligare 162 kärnkraftverk, återigen flest i Kina, Indien, Ryssland och USA. På toppen av detta finns förslag på ytterligare 349 reaktorer. 

Kärnkraftens baksidor är välkända: dödlig radioaktivitet vid olycka och extremt långa förvaringstider för det radioaktiva avfallet. Även kostnaden för att bygga får väl läggas till på denna sidan, allt från 50 till 90 miljarder kronor per reaktor vilket gör den ekonomiska kalkylen mycket känslig för det långsiktiga elpriset och räntorna.

De positiva sidorna är att det inte skapas några växthusgaser, driftskostnaderna är låga och att anläggningen ”alltid” genererar elektricitet till skillnad från t.ex. sol och vind.

I snitt förbrukar varje reaktor ca 150 kg uran per år till en kostnad av ca 10.000 CAD dvs bränslekostnader för ett kärnkraftverk är försumbara. Dock är elpriset lågt i världen och alla kostnader pressas, även bränslet. Årsbehovet av uran var 2016 ca 67 ton vilket innebär att behovet kommer att vara minst 90 ton 2030.

Tidigare har kärnkraftverken handlat upp uran på långa kontrakt direkt med producenterna för att säkerställa leverans. Det finns ingen terminshandel med uran och spotmarknaden var tidigare liten. Spotmarknaden för uran är lite annorlunda än för andra råvaror där spot innebär omedelbar leverans, för uran är det leverans om något år. För att få en uppskattning av spotpriset finns två bolag som regelbundet frågar runt bland producenterna om priset som de sedan sammanställer.

Bilden nedan visar en prognos från UxC om hur stor del av behovet från kärnkraftverken (Utilities) som det inte finns kontrakt på (i pund (lbs)).

Produktionskostnad är ca 60 CAD för alla gruvbolag vilket gör att de inte skriver långa kontrakt under det priset. Med ett spotpris på 25 CAD väljer många kärnkraftverk att köpa på spotmarknaden för tillfället mot risken att stå utan uran om några år. Detta kommer bara att fungera så länge som utbudet är större än efterfrågan.

Utbudet av uran kommer primärt från nyproduktion, utöver detta så finns det sekundära utbud som jag återkommer till.

När priserna var ökande i början av 2000-talet så öppnades många nya gruvor vilket lett till överproduktion. Kostnaderna för starta gruvproduktion är stora så när man väl är igång så kommer man att hålla igång gruvan så länge som man täcker de rörliga kostnaderna (löner, drivmedel etc). När man väl bestämmer sig för att stänga gruvan så uppstår kostnader för nermontering och återställning samtidigt som värdet på utrustningen är nära 0.

Tre producenter står för 50% av uranbrytningen, två av dessa har under de senaste åren minskat sin produktion. Samtidigt så har flera mindre bolag lagt ner helt vilket lett till att utbudet minskat något de senaste åren.

Det sekundära utbudet kommer från tre källor:

• Skrotning av kärnvapen. Avtal mellan USA och Ryssland från 80-talet innebar att stora mängder kärnvapen skrotades och uranet från dessa såldes till kärnkraftverk. Detta är sedan något år avslutat.
• Lagerminskningar i USA och Japan. Amerikanska myndigheter har stora lager av uran som de minskat. Ingen vet hur mycket mer de planerar att sälja men flera gör bedömningen att det är nära slutet. Efter Fukushima-katastrofen 2011 stängde Japan alla sina 58 reaktorer varav 42 är/planerade att återstartas. Under denna perioden så minskade de sina lager av uran och samma bedömning här, utförsäljningen närmar sig sitt slut.
• I processen från gruva till kärnbränsle finns ett steg som heter anrikning där man genom centrifuger ökar halten av isotopen U235 i uranet. Desto längre man centrifugerar desto mer bränsle får man ut och eftersom det funnits överkapacitet så har man kunnat öka utbudet av kärnbränsle genom att processa uranet längre. Kapaciteten av anrikning har minskat och precis som för de andra punkterna tror man att detta tillskottet kommer att minska.

Slutsats: behovet av kärnbränsle kommer att öka och utbudet kommer att minska genom att sekundärkällorna försvinner. Spotpriset kommer då att gå upp samtidigt som kärnkraftverken kommer att vilja säkra leveranser genom långa kontrakt. Detta kan hända under 2017 eller ta något år till men ändringen kommer. Skulle det dra ut på tiden kommer ytterligare gruvor att läggas ner och på det sättet minskar utbudet.

Några rader om processen från gruva till kärnbränsle.

Uran finns ”överallt” dock är koncentrationen bara tillräckligt hög på vissa platser, främst Centralasien, Nordamerika, Australien.

Prospekteringen sker på samma sätt som för övriga mineraler, man borrar och baserat på analysen av kärnorna gör man beräkningar på koncentration och mängd samt kostnader för att bryta uranet.

Uranbrytningen kan ske på tre sätt:

• Dagbrott
• Gruva under mark. Här finns flera metoder t.ex. att kyla marken innan för att sedan bryta uranet, ”jet bore mining” med hjälp av vatten med högt tryck.
• ”In situ”, man borrar ner rör som man sedan trycker vatten/vätska i för att trycka uranet framför sig till ett hål där man pumpar upp vätskan (borde vara samma metod som kallas ”shale” för olja?)

Nästa steg är att extrahera uranet från sten och andra metaller genom krossning och separering t.ex. genom kemisk lakning. Slutprodukten i gruvan kallas ”yellowcake”, uranium oxid, U308.

Steg 2 för uranet är konvertering, från yellowcake till uranhexafluorid (UF6).

Steg 3 är anrikningen av UF6 så att halten av isotopen U235 ökas genom centrifugering.

Sista steget är tillverkning av kärnbränsle i form av bränslestavar med uranpellets i.

De fyra stegen utförs på olika anläggningar av olika aktörer. Kärnkraftverken handlar normalt upp de fyra stegen oberoende av varandra.

Uranbrytning domineras av tre bolag; KazAtomProm, Cameco och Areva.

KazAtomProm ägs av Kazakstanska staten men har planer på att göra det till publikt aktiebolag. Areva är ett franskt/tyskt bolag med staterna som stora ägare. En snabb titt på resultat- och balansräkningen så ser de ut ungefär som Cameco, lågt/0-resultat och OK balansräkning. KazAtomProm beslutade under våren att minska sin produktion med 10%.

Cameco

Camecos, Canadian Mining and Energy Corporation, grundades 1988, har ett börsvärde på 5 miljarder CAD, 31 miljarder SEK (ungefär 1/10 av Hennes&Mauritz som referens) och 3.500 anställda på 4 kontinenter. Antalet aktier är 396 miljoner med ett utestående optionsprogram på 8 miljoner aktier vilket kan ge en utspädning av antalet aktier med 2% under de närmsta åren. Ägs till stora delar av institutioner och fonder. Vd sedan 2011 är Tim Gitzel, från Saskatoon, och ingen rapporterad insiderhandel av ledningen under senaste året.

Verksamhet är uppdelad i fyra områden

1. Uranbrytning: gruvor i Kanada, USA och Kazakstan, vissa helägda, andra samägda. Total produktion 2016 12 ton. Beräknad mängd uran i marken 188 ton. Står för ca 85 % av omsättning och 90% bruttovinst.
2. Fuel Services: anläggningar i Kanada för konvertering, anrikning och tillverkning av bränslestavar. Står för ca 10 % av omsättning och bruttovinst.
3. Uranhandel: köper och säljer uran i alla stegen i processen genom bolaget Nukem. Står för ca 5 % av omsättning och har gått med förlust flera år sedan förvärvet 2012.
4. Uranprojektering: i Kanada, USA, Kazakstan och Australien

Omsättningen ligger strax under 2,5 miljarder CAD och har legat på den nivån de senaste 6 åren, prognosen för 2017 visar något lägre intäkter ca 2,3 miljarder. Bruttomarginalen (intäkter minus kostnader för produkterna inklusive avskrivningar) har minskat från 33% till 19%, en effekt av lägre priser i de längre kontrakten och spotpriset samt ökade kostnader för uranbrytning.

Vinsterna och vinstmarginalen (efter skatt) visar samma trend, en stadig minskning från 2011 till en liten förlust 2016. Prognosen är en ökad förlust för 2017. En stor bidragande orsak till den minskade vinsten är kostnader för förtid nerläggning av gruvor (impairment i resultaträkningen = nedskrivning av balansposter), total kostnad under de senast 5 åren 1,1 miljarder CAD vilket motsvarar 1/3 av bruttovinsten under samma period.

Balansomslutningen är ca 8 miljarder CAD. Skuldsidan visar hög andel eget kapital och stabila lång- och kortfristiga skulder. Bolaget anger i senaste kvartalsrapporten att man inte ser något behov av att öka upplåningen under 2017 men skulle så vara fallet så ser de inga problem med att hitta långivare.

Tillångsidan består till 56% av utrustning och anläggningar. Värderingen av dessa är väl tveksamt med dagens uranpriser, skulle gissa att värdet är väldigt lågt om man skulle börja sälja av. Lagret har växt något under senaste året och borde motsvara ca 50 ton värderat till tillverkningskostnad.

 Kassaflödesanalysen visar (miljoner CAD, förändring sedan 2011 i parantes)

• Bidrag från operations                  +300 (-50%)
• Investeringar                                  -220 (-67%)
• Finansieringskostnader (räntor)      -70 (0%)
• Utdelning                                      -160 (0%)
• Summa kassaflöde 2016            - 150 miljoner CAD

2012 till 2016 har i princip sett ut på samma sätt, ett negativt kassaflöde motsvarande utdelningen. Eftersom skulderna inte ökat så har det negativa kassaflödet finansierats med minskad likviditet, se nedan.

Avslutning & övrigt

För Cameco handlar det om att överleva tills priserna vänder. Fortsatt fokus på kostnader och eventuell nerdragning av produktion så att kassaflödet blir samma som tidigare år. Eventuell ökad upplåning av 150 miljoner CAD/år till utdelning under några år ser jag inte som något problem.

Värderingen av bolaget i dagsläget är knepigt. Aktiepriset (12 CAD) motsvarar de likvida tillgångarna i bolaget eller en värdering av reserverna i marken till 50% av spotpriset.

Länkar och referenser

Cameco

Uran 101 – basic course

World Nuclear assosiation

International Energy Agency

UxC – oberoende konsult inom uran

Youtube

Nulägesbeskrivning av Mike Alkin

Paneldiskusion med Rick Rule