Kvartalsuppföljning – Q2

Nu har jag gått igenom kvartalsrapporterna för Q2 och tänkte sammanfatta bolagen vi äger, vissa lite mer ingående och andra bara helt kort. Jag passar också på att beskriva marknaderna som bolagen verkar inom och om investeringstesen fortfarande stämmer.

Vi äger 29 bolag och två ETFer för tillfället vilket är en stor skillnad mot för 3 år sedan då vi hade 8-10 bolag som jag följde noga. Att inte följa bolagen i detalj har gjort att övertygelsen om vissa investeringen varit låg när priset gått ner och som jag skrivit om tidigare har jag t.ex. funderat på att sälja gruppen Olja & gas.

Men efter att ha funderat lite så är skillnaden mot tidigare kanske inte så stor som jag föreställt mej. En stor del av den gamla portföljen innehöll Investor och Industrivärlden som totalt innehåller mer än 20 bolag och de flesta av dessa följde jag inte alls. Dessutom så hade vi lite fonder/ETF som i de flesta fallen var ett svart hål, jag tittade bara på kursen. 

Uppdelningen i grupper som jag gjorde för några månader sedan blev en pusselbit i funderandet, man skulle kunna se t.ex. gruppen Cannabis som en fond/ETF med ett 10-tal innehav som ska ge en generell exponering mot cannabis. Nästa steg borde då vara att formalisera syftet och tidshorisont, kriterierna för att få vara med och med vilket index jag ska jämföra avkastningen med.

Uran

Uranpriset har börjat visa tecken på att vakna till liv. Priset är upp från som lägst $18 per pound till idag $25 men priset är långt under den genomsnittliga produktionskostnaden på ca $50. Anledningen har varit överproduktion, Japans stängning av kärnkraftverken efter Fukushima (10% av världens kärnkraftverk) och att USA:s regering har sålt av sina strategiska lager. Men detta kan vara över; fler bolag stängt gruvor, utförsäljningen av de amerikanska lagerna är klar och Japan har återstartat 7 av sina 42 reaktorer. På toppen av detta så har 6 nya kärnkraftverk startats i världen under senaste året. 56 reaktorer är under uppbyggnad varav 2 nya har påbörjats under året och totalt planeras för ytterligare 162 reaktorer.

Flera rapporter visar på att uranmarknaden nu är i balans eller rent av att utbudet är för litet. 

Vi äger aktier i 4 uranbolag med fördelningen enligt nedan.

Cameco

Den stora frågan i Camecos kvartalsrapport var hur de skulle göra med världens största urangruva i McArthur River, Kanada. Under 2017 la de den i malpåse med beskedet att den skulle återstartas under 2018 men i kvartalsrapporten så gav de besked om att den kommer att vara stängd tills vidare. Det innebär att 5% av världens uranproduktion har tagits bort.

I övrigt så var rapporten som förväntat. Produktionen är ner ca 50% från tidigare år medan lagret var oförändrat, dock är lagret ner 50% sedan toppen i början av 2016. Sjunkande omsättning, liten bruttovinst och förlust på sista raden.

Allt fokus på det operationella kassaflödet som fortfarande är positivt. Nettokassan och de långfristiga skulderna, efter investeringar och finansiella aktiviteter, är oförändrad. 

Totalt markandsvärd för Cameco är knappt $4,5 miljarder och med dagens produktionstakt varar kända fyndigheter, 460 miljoner lb, i knappt 40 år. Så uranet i marken värderas till $9/lb.

Jag har gjort en förenklad beräkning för att försöka förstå med vilket kassaflöde Cameco värderas idag och fick att ”allt annat lika” så krävs att Q2 priset går upp med 7,5% för att motivera dagens börsvärde (Q2 operationella kassaflöde och 7% diskonteringsränta), dvs ungefär lika mycket som priset gått upp under senaste kvartalet. Slutsten blir att marknaden inte ser att priset ska gå upp mer.

Så ett högre uranpris och förväntningar om ännu högre priser är det som ska driva kursen uppåt vilket jag fortfarande känner är sannolikt.

Uraninum Energy Corporation, NexGen och Fission

Gemensamt för dessa tre bolagen är att de inte har någon produktion idag.

Uraninum Energy Corporation (UEC) är helt klara att starta produktion. Vissa av deras gruvor har varit i produktion men är nedstängda medan andra står redo att på kort varsel startas upp. UECs stora fördel är att de flesta gruvorna ligger i USA och med jämna mellanrum dyker det upp rykten om tariffer på uran för att säkra inhemsk produktion till de amerikanska kärnkraftverken.

NexGen och Fission ligger sidan om varandra i Kanada och projekten har nästan identiska tidsplaner. Under hösten ska båda bolagen lämna sina PFS (Production Feasability Study), dvs detaljerade ekonomiska och tekniska planer som sedan används i tillståndsprocessen. Samtidigt så kommer de att uppdatera förväntad mängd uran i marken (Resources) efter sommarens borrningar. De anger inte någon tid när de ska vara i produktion men en gissning är tidigast 2023.

Nedan några nyckeltal:

UEC kommer behöva plocka in kapital senast i början av nästa år, förhoppningsvis via lån eller att de säljer något projekt.

Värderingen skiljer något mellan bolagen när man tittar på EV$/lb (Enterprice Value per Resource pound). Med tanke på att UEC är klara att starta medan NexGen är $924 miljoner och minst 5 år bort borde i min värld UEC vara mer värt men de värderas lika. Och NexGen och Fission borde vara värderat till samma EV$/lb då det ”enda” som skiljer är att NexGen har hittat mer uran hittills men så är det inte heller.

Läste en bloggpost där någon tittat på hur det såg ut under förra pristoppen 2007 kring uranpriset på $136/lb. Cameco värderas 5 ggr högre än idag och projektbolag till ca 10 ggr dagens priser.

Guld och silver

Guldpriset i USD har gått ner med 11% under de senaste 5 månaderna medan det är i princip oförändrat i kronor. Värderingen av guldbolagen höll emot bra ända till senaste veckorna när kurserna gick ner med 10% men har återhämtat sig lite de senaste dagarna. Jag tror att många precis som jag funderade på att skala ner positionen och många sålde när priserna på bolagen började gå ner.

I förra veckans guldprismörker började det dyka upp flera bloggposter från ”gold bugs” om att guldet kanske spelat ut sin roll och att yngre generationer hellre tittar mot BitCoin för ”store of value”. Det känns lite märkligt att 3 500 års historia med guld som en del av ekonomin skulle försvinna på några år precis nu men tiden får utvisa om det är så.

Silverpriset svänger ännu kraftigare än guldpriset och är idag nere på lägsta priset på 3 år, ner 25% från toppen sommaren 2016. 

En stor skillnad mellan guld och silver är att stora delar av silverproduktionen används som råmaterial vilket gör att den faktiskt förbrukas och flera rapporter visar på att utbudet understiger efterfrågan redan nästa år.  

Fördelningen av våra guldinvesteringar enligt nedan:

GDXJ

ETFen GDXJ (VanEck Vectors Junior Gold miners) innehåller 73 olika mindre producerande guldbolag och kursen har legat kring $30 i flera år och utdelningen slopades för några år sedan. En av anledningar till att jag inte sålt är att den inte går att köpa tillbaka p.g.a. av Mifid 2 reglerna. Den långsiktiga planen är att skifta ut GDXJ mot enskilda bolag.

Wheaton Precious Metals

Wheaton finansierar gruvprojekt och återbetalningen sker genom att de får köpa guld & silver till låga priser. Detta gör att stora delar av risken med att driva gruva försvinner men man får exponering mot guld- och silverpriset. 

Resultatet för Q2 låg i linje med senaste årens resultat med EPS (Earnings per share = vinst per aktie) på $0,16. Till detta tillkom en uppskrivning av tillgångarna med $0,56 genom flera nya investeringar. Utdelningen om $0,09 per kvartal är oförändrad.

Som jag skrev om för ett år sedan tycker jag bolaget då var dyrt men då jag uppdaterade resultatfilen så gjorde jag en beräkning på vad nuvärdet av kassaflödet är. ”Allt lika” med senaste kvartalet och 7% ränta ger det ca $4 miljarder. När man sedan tittar på balansräkningen inser man att affärsmodellen gör att hela det egna kapitalet måste tas med i beräkningen av bolagsvärde vilket är knappt $5 miljarder. Och 4+5 miljarder är precis dagens börsvärde!

Jag gjorde lite simuleringar på förändringar i guld och silverpriset och ”produktionen” men resultatet imponerade inte, +10% på båda ger ett förändrat börsvärde på knappt 10%.

Som jag skrev för ett år sedan, Wheaton är mer att betrakta som en bank än gruvbolag, kursen följer guldpriset istället för räntor. Men med betydligt högre guldpriser och fortsatt expansion så kan detta bli bra med förhållandevis låg risk.

Victoria Gold

Byggandet av gruvan i Kanada går enligt plan samtidigt som borrningar efter mer guld fortsätter. Finansieringen är helt klar och kostnaden beräknas till $400 miljoner. Första guldet är planerat att säljas om 1 år. 

Aktiekursen toppade i april 2017 på CAD 0,75 för att sedan gå ner till CAD 0,35 i april i år där den sedan legat kvar. Nu väntar vi spänt på när omvärderingen från projektbolag till producent ska ske och den förväntade 300% ökningen till CAD 1 vilket skulle vara något lägre värdering än likvärdiga bolag.

Agnico Eagle Mines, IAMGOLD och First Majestic Silver

• Agnico Eagle Mines (AEM) resultat för q2 var i linje med förväntningarna. Stabil produktion, vinst och fortsatt utdelning. Wheaton får del av några av AEMs gruvor t.ex. 100% av silvret från Lundins Zinkgruvan utanför Askersund.
• IAMGOLD har det besvärligare, något lägre produktion och betydligt högre kostnader vilket ledde till förlust för kvartalet men fortsatt vinst för året.
• First Majestic Silvers slog produktionsrekord under q2, motsvarande 5,1 miljoner ounce silver (mix av silver, guld och andra metaller) men tyvärr gick kostnaderna upp och priset ner vilket ledde till förlust under kvartalet. Har flera projekt som är finansierad av Wheaton.

 

Canada Cobolt Works och Granada Gold Mine

Canada Cobolt Works aktie gick upp 400% till CAD 0,8 från maj till början av augusti för att idag handlas i CAD 0,6. Aktivitet är hög med finansieringar, anställning av personal, planering för provborrningar och byggandet av en provanläggning för tillverkning av koboltsulfat. Fortfarande låg transparens på vad planerna är framöver.

Granada Gold Mine har påbörjat en runda med borrningar efter mer guld och två korta uppdateringar senaste månaden så ser lovande ut. Vad gäller finansieringen av produktionsutrustningen är det tyst. 

Emergin markets

Gruppen har ju krympt från fyra innehav till bara två, DB X-tr NIFTY50 India och MakeMyTrip med ungeför lika stora andelar. 

DB X-tr NIFTY50 följer indiska storbolagsindex och den indiska börsen har gått bättre än S&P500, både i år, 12% mot 8%, men även sedan botten 2009, 318% mot 276%. Dock ska man ha med sig att indiska rupien har halverats i värde mot kronan sedan 2009 och med ca 7% i år. 

Indiska börsen är minst lika dyr som den amerikanska, vinstförväntningarna är extremt stora. Skillnaden mot USA är att den indiska ekonomin växer med 6% mot USAs 2%. Samtidigt så dyker Indien upp frekvent på riskländer med handels- och budgetunderskott. 

MakeMyTrips kvartalsrapport fick aktien att gå ner med 10%. Förändrade redovisningsprinciper för när man bokar intäkterna fick en engångseffekt som gör att det ser ut som om omsättningen minskade under kvartalet. Lyssnade på företagets genomgång av q2 men blev inte mycket klokare på hur det gick under kvartalet. 

Aktien har återhämtat delar av nergången.

Cannabis

Cannabis används inom två områden, medicin och för privat bruk. Kanada har succesivt ändrat sina lagar kring cannabis och från och med oktober så är det tillåtet att använda cannabis i hela landet på samma sätt som alkohol. USA följer samma väg och idag är det tillåtet i 10 delstater men de flesta tror att cannabis kommer att bli tillåtet i alla delstater inom några år. Uruguay, Peru, Chile, Sydafrika, Australien m.fl. länder är inne på samma väg. Inom den medicinska delen så ändras lagarna i stora delar av världen, t.ex. Danmark och Tyskland, till och med i Sverige.

Bara den amerikanska legala marknaden beräknas växa från dagens $6 miljarder till $100 miljarder inom 10 år och bli ungefär lika stor som öl- och cigarettmarknaden, till detta ska vi sedan lägga resten av världen. Så cannabis är riktigt hett.

Alla bolag är relativt små och nya, Canopy Growth noterades 2014 och var det första noterade bolaget. Branschen måste utvecklas inom alla delar: produktion, produktutveckling, distribution och försäljning. Hittills har produktion skett illegalt småskaligt eller smugglats in och försäljningen i plastpåsar i gathörnen. Nu ska det byggas professionella anläggningar, kvalitén säkras, produkter och varumärken utvecklas, försäljningskanaler skapas m.m.

Vi äger (ägde) sex bolag med lite olika inriktningar där fem är förhoppningsbolag, dvs bolagen har liten omsättning, ingen vinst men är (extremt) högt värderade. 

Canopy Growth, Vivo Cannabis och Cronos

De tre bolagen liknar varandra. Kanadensiska bolag, odlar cannabis, jobbar med produktveckling både för privat bruk och som medicin och håller på att bygga upp en internationell verksamhet.

Matrisen nedan med några nyckeltal:

Hur mycket måste de växa för att få en rimlig värdering? Om vi siktar på 10% vinstmarginal och ett PE-tal på 17 (historiskt snitt i USA) så behöver omsättningstillväxten vara mellan 6 000% (Canopy) och 17 000%. Så vi hoppas på extrem tillväxt utan någon kursutveckling …

Efter senaste dagarnas rusning i aktierna så sålde vi igår Canopy och Cronos men de finns kvar på bevakningslistan för eventuella nya trades. När förväntningarna kommit ner till mer rimliga nivåer så kommer de med stor sannolikhet att finnas i ett långsiktigt innehav.

Innovative Industrial Properties

Innovative Industrial Properties (IIP) är ett fastighetsbolag som enbart äger fastigheter för cannabisodling. Bolaget grundades i slutet av 2016 och äger idag 9 fastigheter i USA varav 3 tillkom under andra kvartalet. Fastigheterna finansieras med aktier och bolaget saknar lån. 90% av vinsten delas ut som aktieutdelning kvartalsvis och direktavkastningen är ca 2,5% vid senaste utdelningen.

Bolaget värderas till 1,9 gånger det egna kapitalet, som jämförelse så värderas Castellum till 1,3. ”Premien” är dels att amerikanska bolag värderas högre än svenska samt att IIP växer kraftigt.

Ett klart intressant alternativ som vi troligtvis kommer att öka i.

Auxly Cannabis

Auxly Cannabis är ett streaming-bolag (som Wheaton) och de har idag investerat i 5 projekt i Kannada och ett i Uruguay. Inget av projekten har genererat några intäkter än.

PB-talet är 3,8 att jämföras med Wheatons 1,5. Jag har inte läst detaljerna kring projekten men har svårt att se att mängderna och priset de betalar för delar av produktionen ska kunna generera extrema vinster för att möta förväntningarna i PB-talet.

Scott Miracle-Gro

Scott Miracle-Gro (SMG) är USAs Plantagen som även har en professionell del där de säljer utrustning, gödning m.m. SMG startade dotterbolaget Hawthorne 2014, ett bolag som levererar utrustning till cannabis-industrin och SMG satsar på att bli den ledande leverantören i USA. Hawthorne stod i förra kvartalet för 10% av omsättningen.

Försäljningsutveckling för SMG har varit svag, -2% för de senaste 9 månaderna och minskande vinster. Balansräkningen tyngs av stora lån och soliditeten är låga 16%. PE-talet är höga 26. Kvartalsvis aktieutdelning och aktieåterköp är delar för att locka investerare.

Sammanfattning cannabis

Bilden nedan är från Victoria Golds senaste företagspresentation och visar en generell värderingsutveckling av ett guld-juniorbolag men jag tror den fungerar alldeles utmärkt för cannabis också. Min gissning är att vi är i den gula punkten (som jag lagt dit), det kan finnas lite utrymme uppåt i ”hypen” men när investerare tröttnar på förluster, aktieutspädningar etc. så sker en sänkning av värderingarna. Då kommer det att bli ett långsiktigt köpläge.

Olja och gas

Totalt 8 bolag ingår i gruppen Olja och gas, diversifierat på flera olika inriktningar.

Naturgas är inne i en mini-hype då bl.a. Kina har påbörjat en omställning från kol till naturgas. Drivkraften är att minska koldioxidutsläppen då naturgas generera 60% lägre utsläpp. Dessutom så brukar naturgaspriserna gå upp under vinterhalvåret vilket tidigare har lett till högre aktiekurser.

Equinor

Statoil bytte namn i maj till Equinor. Olja står för 50% av intäkterna, gas 25% och raffinerade produkter för resterande. PE-talet 19 är lite högt men OK om man tror på ökande olje- och gaspriser. Resultatet för q2 i linje med förväntningarna.

Gazprom, Hoegh LNG Partners, Cheniere Energy och Golar

De fyra bolagen är verksamma inom utvinning av naturgas och LNG (liquefied natural gas).

• Gazprom utvinner naturgas i Ryssland som till delar förädlas till LNG. Värderingen extremt låga PE 4 och direktavkastning på drygt 5%. Aktien tyngs av världens sanktioner mot Ryssland
• Hoegh har 12 skepp för flytande förvaring och återställa LNG till gas. Inte alla skeppen är uthyrda vilket tynger vinsten och PE-talet blir högt (36) medan PB talet är 0,8, dvs bolaget värderas till 80% av det egna kapitalet
• Cheniere tillverkar LNG vid två terminaler i USA samt transport via skepp eller pipeline. LNG exporteras till stora delar av världen. Efter några tuffa år så vände de förluster till vinst 2017 och bolaget värderas idag till PE 27
• Golar, USA, är samma som Hoegh vad gäller förvaring men har även en del för transport av LNG, totalt 26 fartyg. Flera fartyg är inte uthyrda och bolaget har gått med förlust under flera år men med enskilda kvartal med vinst. PB 1,6

 

Transocean, Tidewater och Kinder Morgan

• Transocean äger och driver 40 oljeriggar för stora djup och tuffa miljöer. De stora oljebolagen, bl.a. Equinor, är Transoceans kunder. Transocean ägde oljeplattformen som var med om olycka i Mexikanska golfen för 8 år sedan och värdet på bolaget är idag 10% mot toppen vid tiden för olyckan. OK år har sedan dess blandats med riktigt dåliga t.ex 2017. Bolaget värderas idag till PB 0,44.
• Tidewater äger servicefartyg för den havsbaserade oljeindustrin runt om i världen. Det låga oljepriset har pressat priserna på service och bolaget har gått med förlust de senaste åren även om det operativa kassaflödet varit positivt. Bolaget har ett brokigt förflutet med flera konkurser och ackord men har idag rejält med eget kapital i förhållande till skulderna. PB 0,87 idag.
• Kinder Morgan äger pipelines i USA. Tidigare var flera avtal delvis knutna till priserna på oljan, naturgasen och koldioxiden som skickas i deras pipelines men numera sker transporten till största delen på fast kontrakt. Bolagets vinst har gått ner de senaste åren och förra kvartalet blev negativt på grund av en nerskrivning. Balansräkningen är bra med ungefär lika mycket eget kapital som skulder. PB 1,2 idag.

 

Sammanfattning Olja och gas

Investeringarna i Olja och gas är en chansning på att priserna minst ska ligga kvar, vilket skulle göra de flesta bolagen lönsamma igen, eller stiga, vilket skulle kunna göra detta till en bra investering.